10 | 資產配置與風險管理是致勝關鍵

上節課，我們講了合約的特徵以及訓練方法，文末提到了資產配置和風險管理非常重要。如何分配合約和現貨的資產比例？只做現貨時，如何配置主流幣和山寨幣的比例？如何平衡收益和風險，有哪些理論依據？本文講簡述資產配置和風險管理。

一、高收益和低風險，魚和熊掌不可兼得

投資者在實際操作中，總會遇到這樣的問題：BTC經過十年發展，市值越來越大，本輪牛市，BTC市值一度超過1萬億美元大關，波動性也越來平穩，越來越接近傳統的金融資產。目前BTC還在2萬美元附近，即使下一輪牛市上漲到10萬美元，距離目前價位也只有5倍的空間。如果資金全部配置BTC，潛在的盈利空間，也變得越來越小。而一波牛市中，經常出現百倍幣，如果能夠配置一定比例的資金抓住潛力幣種，會極大改善收益曲線。

如果投資者只做現貨交易，全部資金買入BTC和ETH，比買入山寨幣風險要低很多，但是也會限制盈利能力，錯過很多熱門賽道和潛力幣。如果資產全部用來買山寨幣，由於山寨幣的前景不明朗，不確定性高，潛力大風險也高，資產淨值雖然有大幅飆升的可能，但是也有歸零的風險。

同樣，如果投資者同時持有現貨和交易合約，也會面臨這個問題。現貨相對穩健，但是資金利用率會降低，合約可以放大資金利用率，但是風險很大，一旦倉位使用不當，又可能出現大幅虧損甚至爆倉。

大資金重穩健，小資金重增長。追求穩定性，會降低資金利用率和盈利能力；追求高收益，則伴隨高風險。這個時候，投資者該如何進行資產配置，使收益和風險達到均衡呢？

目前市場上，沒有太多理論基礎，針對單獨大類資產的賬戶，如何進行倉位配置。所以我們參考一些著名的多類資產的資產配置理論，來討論數字資產賬戶的倉位配置。

二、標準普爾家庭資產象限圖

“標準普爾家庭資產象限圖”是目前公認的最合理穩健的家庭資產分配方式。它把家庭資產分成四個賬戶，這四個賬戶作用不同，資金的投資渠道也各不相同。擁有這四個賬戶，並且按照固定合理的比例進行分配，保證家庭資產長期、持續、穩健的增長。

擴展到數字資產行業，可以怎麼配置呢？我們可以參考標準普爾家庭資產象限圖，根據四個賬戶的用途，來做一個簡單的資產配置類比：

要花的錢：隨時可以法幣交易的資金，以備突發狀況和現實生活中的應急需求，可以配置10%的倉位；

保命的錢：穩定幣以及做套期保值的資產，是行情無論漲跌時，你都有餘錢可以再度入市的資金，配置20%的倉位；

保本升值的錢：是長期收益賬戶，這一部分可以配置BTC、ETH以及DeFi挖礦的主流資產，BTC、ETH在過往的牛熊週期中，總能創出新高，所以是可以長期配置的資產，配置40%的倉位；

生錢的錢：可以有一定的風險，可以重點關注每次牛市時熱門賽道的頭部資產，非常看好的小幣種，以及合約類衍生交易，配置30%的倉位。

這只是個人類比，僅作參考，不做投資建議。

三、現代投資組合理論

現代投資組合理論MPT是Harry Markowitz獲得諾貝爾經濟學獎的研究課題，有足夠的權威性。現代投資組合理論MPT或均值方差分析是一種數學框架，用於投資決策中應該怎樣選擇收益和風險的組合，以便在給定風險水平下使預期收益最大化。

這條曲線上有一個點，其波動率最低，稱之爲最小方差點（MVP）。這條曲線在最小方差點以上的部分就是著名的（馬考維茨）投資組合有效邊界，對應的投資組合稱爲有效投資組合。

這個解釋很學術，但是也要寫出來，投資者要知道理論大意。MPT使用歷史方差作爲風險度量，但是數字資產行業歷史很短，很難統計組合中所有資產的歷史方差。

MPT可以參考的兩種方式如下：

1）雙基金理論。不同風險水平的最佳投資組合本質上可以只用兩種資產構建，多樣化的共同基金和無風險資產。

擴展到數字資產行業就是，無需找到足夠多的優質幣種，只需要BTC+ETH，和穩定幣，就足夠了。

2）戰略資產配置，包含不同資產類別的組合，這些資產類別具有長期的投資眼光，然後定期重新平衡這些配置。

類比數字資產行業，如果最佳長期配置爲70%的BTC+ETH、20%的主流幣+熱門賽道龍頭和10%的穩定幣，1周後熱門賽道龍頭的表現優於BTC+ETH，投資組合調整爲 65% 的BTC+ETH，30% 的主流幣和熱門賽道龍頭，5%的穩定幣。重新平衡將賣掉部分BTC、ETH，獲得的資金和部分穩定幣，增持熱門賽道幣。然後1周後之後再調整。

雖然 MPT對於個人投資者來說有點複雜，但MPT的重要經驗可用於提高整體業績。

四、耶魯模型

耶魯大學捐贈基金利用統計技術將投資資產的預期收益、方差和協方差結合起來，使用均值-方差分析來估計各種資產配置備選方案的預期風險和收益情況。

耶魯大學捐贈基金認爲資產配置是投資過程的核心環節，是投資者穩定進行投資決策的基礎，並且符合長期政策目標，而擇時和項目選擇的重要性要隨之減弱。耶魯大學捐贈基金規模從1985年的13億美元增加到2021年6月30日的423億美元,足足增長了32.5倍。過去20年平均年化收益高達11.3%。多年來僅在2009年發生過一次虧損，可以說是神一般的記錄。

1989年，近四分之三的捐贈基金用於投資美國股票、債券和現金。今天，美國國內有價證券佔投資組合的不到十分之一，而外國股權、私募股權、絕對回報策略和實物資產佔捐贈基金的十分之九以上。

以2018年度財報爲例,投資組合中各類資產佔比分別爲:絕對收益佔26.1%、國內股票佔4.2%、國外股票15.3%、槓桿收購14.1%、自然資源7.0%、房地產10.3%、VC 19.0%、現金0.5%。

基金的資金配置在不斷調整比重，對比到數字資產行業，

如果把BTC類比自然資源類（礦）；ETH類比房地產（商鋪）；BTC、ETH、穩定幣用於DeFi抵押挖礦，作爲絕對收益，三者可以配置45%的倉位；

而優質賽道，有大投行加持的頭部熱門項目，看成比重第二大的VC，可以配置20%的倉位；

國內外股票，可以對比排名前20的主流幣，可以配置20%左右的倉位；

槓桿收購，可以對比衍生品交易（槓桿、合約、期權），可以配置15%的倉位。

五、橋水基金的全天候模型

全天候模型由全球最大對衝基金橋水基金創始人達里奧提出，橋水基金憑藉全天候模型這個理論，在過去10年管理資產以每年25%的速率增長，現管理約1200億美元資產。

橋水基金的All whether策略並不需要對未來做出預測，其核心在於對各個資產類別平均分配風險；而在不同的增長和通脹環境中，總會有資產表現出色的資產，投資組合永遠不會暴露在同一風險因子下。一個資產的收益率很難測算，但風險卻相對容易計算。所以在配置各類資產的時候，更重視每種資產背後的風險計量，運用風險平價技術去管理投資組合。

在傳統的風險方差理論之下，綜合考慮收益與風險，股票會成爲投資組合中最大的權重，其中股票（52%）、固收（37%）、RE（8%）、大宗商品（3%）。根據橋水的風險配置理論，平均分配風險後的投資組合自然會增加對債券配置，其各類資產佔比分別爲固收（58%）、股票（19%）、RE（11%）、大宗商品（12%）。

類比數字資產行業，可以通過總市值看增長狀況，BTC市值佔比看通脹情況。BTC、ETH、穩定幣DeFi挖礦可以作爲固收類，配置60%左右的倉位；其餘的主流幣配置20%倉位；熱門賽道和衍生品交易可以各分配10%倉位。

而且調倉再平衡策略告訴我們，要定期回顧你的資產倉位比例情況，然後把漲的多的資產換成漲的少的資產，從而使得他們的相對比例重新恢復初始比例。如果BTC的市值佔比大幅飆升，這是可以適當減少賬戶BTC的持倉，換一些優質的主流幣，但是這個時候往往是大熊市，人們總是賣掉其他幣種迴歸BTC，再平衡策略卻正好相反，操作很違揹人性。

本文簡單介紹了四種資產配置的理論和模型，如果投資者感興趣，可以深度搜索相關模型的知識，深入瞭解其原理、倉位配置依據以及調倉時的邏輯，然後選擇適合自己的一種模型，給賬戶的倉位配置打下良好的基礎。下節課是本次系列課程的最後一節，會對本次課程進行綜述，搭建投資體系，歡迎查閱。