10 | 资产配置和风险管理是制胜关键

上节课，我们讲了合约的特征以及训练方法，文末提到了资产配置和风险管理非常重要。如何分配合约和现货的资产比例？只做现货时，如何配置主流币和山寨币的比例？如何平衡收益和风险，有哪些理论依据？本文讲简述资产配置和风险管理。

一、高收益和低风险，鱼和熊掌不可兼得

投资者在实际操作中，总会遇到这样的问题：BTC经过十年发展，市值越来越大，本轮牛市，BTC市值一度超过1万亿美元大关，波动性也越来平稳，越来越接近传统的金融资产。目前BTC还在2万美元附近，即使下一轮牛市上涨到10万美元，距离目前价位也只有5倍的空间。如果资金全部配置BTC，潜在的盈利空间，也变得越来越小。而一波牛市中，经常出现百倍币，如果能够配置一定比例的资金抓住潜力币种，会极大改善收益曲线。

如果投资者只做现货交易，全部资金买入BTC和ETH，比买入山寨币风险要低很多，但是也会限制盈利能力，错过很多热门赛道和潜力币。如果资产全部用来买山寨币，由于山寨币的前景不明朗，不确定性高，潜力大风险也高，资产净值虽然有大幅飙升的可能，但是也有归零的风险。

同样，如果投资者同时持有现货和交易合约，也会面临这个问题。现货相对稳健，但是资金利用率会降低，合约可以放大资金利用率，但是风险很大，一旦仓位使用不当，又可能出现大幅亏损甚至爆仓。

大资金重稳健，小资金重增长。追求稳定性，会降低资金利用率和盈利能力；追求高收益，则伴随高风险。这个时候，投资者该如何进行资产配置，使收益和风险达到均衡呢？

目前市场上，没有太多理论基础，针对单独大类资产的账户，如何进行仓位配置。所以我们参考一些著名的多类资产的资产配置理论，来讨论数字资产账户的仓位配置。

二、标准普尔家庭资产象限图

“标准普尔家庭资产象限图”是目前公认的最合理稳健的家庭资产分配方式。它把家庭资产分成四个账户，这四个账户作用不同，资金的投资渠道也各不相同。拥有这四个账户，并且按照固定合理的比例进行分配，保证家庭资产长期、持续、稳健的增长。

扩展到数字资产行业，可以怎么配置呢？我们可以参考标准普尔家庭资产象限图，根据四个账户的用途，来做一个简单的资产配置类比：

要花的钱：随时可以法币交易的资金，以备突发状况和现实生活中的应急需求，可以配置10%的仓位；

保命的钱：稳定币以及做套期保值的资产，是行情无论涨跌时，你都有余钱可以再度入市的资金，配置20%的仓位；

保本升值的钱：是长期收益账户，这一部分可以配置BTC、ETH以及DeFi挖矿的主流资产，BTC、ETH在过往的牛熊周期中，总能创出新高，所以是可以长期配置的资产，配置40%的仓位；

生钱的钱：可以有一定的风险，可以重点关注每次牛市时热门赛道的头部资产，非常看好的小币种，以及合约类衍生交易，配置30%的仓位。

这只是个人类比，仅作参考，不做投资建议。

三、现代投资组合理论

现代投资组合理论MPT是Harry Markowitz获得诺贝尔经济学奖的研究课题，有足够的权威性。现代投资组合理论MPT或均值方差分析是一种数学框架，用于投资决策中应该怎样选择收益和风险的组合，以便在给定风险水平下使预期收益最大化。

这条曲线上有一个点，其波动率最低，称之为最小方差点（MVP）。这条曲线在最小方差点以上的部分就是著名的（马考维茨）投资组合有效边界，对应的投资组合称为有效投资组合。

这个解释很学术，但是也要写出来，投资者要知道理论大意。MPT使用历史方差作为风险度量，但是数字资产行业历史很短，很难统计组合中所有资产的历史方差。

MPT可以参考的两种方式如下：

1）双基金理论。不同风险水平的最佳投资组合本质上可以只用两种资产构建，多样化的共同基金和无风险资产。

扩展到数字资产行业就是，无需找到足够多的优质币种，只需要BTC+ETH，和稳定币，就足够了。

2）战略资产配置，包含不同资产类别的组合，这些资产类别具有长期的投资眼光，然后定期重新平衡这些配置。

类比数字资产行业，如果最佳长期配置为70%的BTC+ETH、20%的主流币+热门赛道龙头和10%的稳定币，1周后热门赛道龙头的表现优于BTC+ETH，投资组合调整为 65% 的BTC+ETH，30% 的主流币和热门赛道龙头，5%的稳定币。重新平衡将卖掉部分BTC、ETH，获得的资金和部分稳定币，增持热门赛道币。然后1周后之后再调整。

虽然 MPT对于个人投资者来说有点复杂，但MPT的重要经验可用于提高整体业绩。

四、耶鲁模型

耶鲁大学捐赠基金利用统计技术将投资资产的预期收益、方差和协方差结合起来，使用均值-方差分析来估计各种资产配置备选方案的预期风险和收益情况。

耶鲁大学捐赠基金认为资产配置是投资过程的核心环节，是投资者稳定进行投资决策的基础，并且符合长期政策目标，而择时和项目选择的重要性要随之减弱。耶鲁大学捐赠基金规模从1985年的13亿美元增加到2021年6月30日的423亿美元,足足增长了32.5倍。过去20年平均年化收益高达11.3%。多年来仅在2009年发生过一次亏损，可以说是神一般的记录。

1989年，近四分之三的捐赠基金用于投资美国股票、债券和现金。今天，美国国内有价证券占投资组合的不到十分之一，而外国股权、私募股权、绝对回报策略和实物资产占捐赠基金的十分之九以上。

以2018年度财报为例,投资组合中各类资产占比分别为:绝对收益占26.1%、国内股票占4.2%、国外股票15.3%、杠杆收购14.1%、自然资源7.0%、房地产10.3%,VC 19.0%、现金0.5%。

基金的资金配置在不断调整比重，对比到数字资产行业，

如果把BTC类比自然资源类（矿）；ETH类比房地产（商铺）；BTC、ETH、稳定币用于DeFi抵押挖矿，作为绝对收益，三者可以配置45%的仓位；

而优质赛道，有大投行加持的头部热门项目，看成比重第二大的VC，可以配置20%的仓位；

国内外股票，可以对比排名前20的主流币，可以配置20%左右的仓位；

杠杆收购，可以对比衍生品交易（杠杆、合约、期权），可以配置15%的仓位。

五、桥水基金的全天候模型

全天候模型由全球最大对冲基金桥水基金创始人达里奥提出，桥水基金凭借全天候模型这个理论，在过去10年管理资产以每年25%的速率增长，现管理约1200亿美元资产。

桥水基金的All whether策略并不需要对未来做出预测，其核心在于对各个资产类别平均分配风险；而在不同的增长和通胀环境中，总会有资产表现出色的资产，投资组合永远不会暴露在同一风险因子下。一个资产的收益率很难测算，但风险却相对容易计算。所以在配置各类资产的时候，更重视每种资产背后的风险计量，运用风险平价技术去管理投资组合。

在传统的风险方差理论之下，综合考虑收益与风险，股票会成为投资组合中最大的权重，其中股票（52%）、固收（37%）、RE（8%）、大宗商品（3%）。根据桥水的风险配置理论，平均分配风险后的投资组合自然会增加对债券配置，其各类资产占比分别为固收（58%）、股票（19%）、RE（11%）、大宗商品（12%）。

类比数字资产行业，可以通过总市值看增长状况，BTC市值占比看通胀情况。BTC、ETH、稳定币DeFi挖矿可以作为固收类，配置60%左右的仓位；其余的主流币配置20%仓位；热门赛道和衍生品交易可以各分配10%仓位。

而且调仓再平衡策略告诉我们，要定期回顾你的资产仓位比例情况，然后把涨的多的资产换成涨的少的资产，从而使得他们的相对比例重新恢复初始比例。如果BTC的市值占比大幅飙升，这是可以适当减少账户BTC的持仓，换一些优质的主流币，但是这个时候往往是大熊市，人们总是卖掉其他币种回归BTC，再平衡策略却正好相反，操作很违背人性。

本文简单介绍了四种资产配置的理论和模型，如果投资者感兴趣，可以深度搜索相关模型的知识，深入了解其原理、仓位配置依据以及调仓时的逻辑，然后选择适合自己的一种模型，给账户的仓位配置打下良好的基础。下节课是本次系列课程的最后一节，会对本次课程进行综述，搭建投资体系，欢迎查阅。